Vallien: Köparna på börsen fick resterna av SpaceX – nu kan det upprepas i Anthropic och OpenAI
I förra krönikan konstaterade jag att bolagen numera gör större delen av sin värdeökning innan de når börsen. Fyra månader efter SpaceX-noteringen går det att sätta siffror på hur stor skillnaden har blivit, och samma mönster kan nu upprepa sig i de två AI-bolag som står näst på tur.
SpaceX efter fyra månader
SpaceX prissattes till 135 dollar per aktie, vilket gav bolaget ett värde på 1 770 miljarder dollar, och aktien stängde första handelsdagen 19 procent högre. Därefter har kursen svängt kraftigt. Som högst handlades aktien till 225,64 dollar, och i början av augusti låg kursen kring 110 dollar. Sedan dess har aktien återhämtat sig, och i mitten av oktober handlades den kring 150 dollar.
Den som tecknade aktier i noteringen och har behållit dem ligger alltså drygt 10 procent över sitt anskaffningspris. Det är ett gott resultat på fyra månader. Jämför det med den som köpte i de försäljningsfönster SpaceX ordnade för anställda och tidigare finansiärer. I december 2024 såldes aktier till motsvarande 37 dollar per aktie, räknat på dagens antal aktier efter split. Den som köpte då har ungefär fyrdubblat pengarna.
Den som köpte ett år senare, till motsvarande 84 dollar, har nästan dubblat dem. Jämförelsen görs per aktie eftersom SpaceX i februari köpte AI-bolaget xAI genom ett aktiebyte, och de tidigare ägarna delar sedan dess bolaget med xAI:s ägare. De försäljningsfönstren var inte öppna för vanliga sparare, och den som köpte på andrahandsmarknaden betalade i regel en premie och avgifter. Även med en sådan premie har köparna före noteringen fått en betydligt större del av värdeökningen.
Frågan är hur mycket som återstår för börsens köpare. Morningstar bedömer att SpaceX är värt 62 dollar per aktie, mindre än hälften av dagens kurs. Samtidigt frigörs de aktier som ägdes före noteringen i omgångar. Flera omgångar har släppts sedan början av augusti, den största väntas två handelsdagar efter rapporten för tredje kvartalet i början av november, och Elon Musks egna aktier är enligt uppgift låsta till sommaren 2027.
Det betyder inte att aktien måste falla, men utbudet av aktier kommer att öka under det närmaste året. Den största delen av värdeökningen, från 37 till 135 dollar per aktie, skedde under alla omständigheter innan aktien gick att köpa på börsen.
Vad statistiken säger om börsnoteringar
Att SpaceX steg kraftigt första dagen och sedan föll under emissionskursen följer ett välkänt mönster. Jay Ritter vid University of Florida har följt omkring 9 300 amerikanska börsnoteringar mellan 1980 och 2024. I genomsnitt steg aktien 19 procent från emissionskursen under den första handelsdagen. Den som i stället köpte till stängningskursen den första dagen och behöll aktien i tre år fick en avkastning omkring 20 procentenheter sämre än marknadens.
För större bolag, med intäkter på minst 500 miljoner dollar i dagens penningvärde, var uppgången första dagen i genomsnitt 10 procent, och avkastningen under de följande tre åren omkring 4 procentenheter sämre än marknadens.
Skillnaden spelar roll eftersom de flesta privatpersoner aldrig får teckna aktier till emissionskursen. Aktierna fördelas i första hand till institutioner, fonder och förmögna kunder, och vanliga sparare köper först när handeln har börjat. I SpaceX stängde aktien på 160,95 dollar den första dagen. Den som köpte där låg i mitten av oktober omkring 7 procent back.
Det senaste decenniet ger samma bild. Bland de tio största amerikanska börsnoteringarna under perioden föll medianbolaget 17 procent från emissionskursen under det första året, och vid något tillfälle under året låg det 25 procent under. Bland de största teknikbolagen som noterats i USA under perioden är spridningen stor.
Rivian, som noterades 2021, har fallit med 83 procent från emissionskursen, och Uber har stigit omkring 54 procent sedan noteringen 2019, betydligt mindre än det amerikanska S&P 500-indexet under samma period.
På andra sidan står bland andra Arm, vars aktie har stigit från 51 dollar vid noteringen 2023 till drygt 240 dollar, och Robinhood, som har stigit från 38 till över 100 dollar sedan noteringen 2021. Ett fåtal stora vinnare och många förlorare är typiskt för nyintroducerade aktier, och det förklarar varför medianbolaget utvecklas svagt även när enskilda bolag blir stora framgångar.
Anthropic värderas upp före noteringen
Anthropic, bolaget bakom AI-assistenten Claude, väntas stå för nästa rekordnotering. Enligt Bloomberg kan den formella marknadsföringen mot investerare börja veckan som inleds den 9 november, med handel före den amerikanska Thanksgiving i slutet av november. Bolaget har ännu inte offentliggjort sitt prospekt.
Värderingen har rört sig i en takt som saknar motstycke bland bolag av den här storleken. I maj tog bolaget in 65 miljarder dollar till en värdering av 965 miljarder, mer än dubbelt så högt som 380 miljarder i februari. I handeln på den onoterade marknaden har värderingen under sensommaren nått upp till 1 500 miljarder dollar. Enligt Bloomberg väntas noteringen värdera bolaget till 1 800 till 2 000 miljarder dollar, även om bolagets ledning inte har angett något mål.
Bakom värderingen finns intäkter som växer snabbare än i nästan något annat bolag i historien. Den årliga intäktstakten passerade 65 miljarder dollar i slutet av juli, jämfört med 47 miljarder i maj och omkring 9 miljarder vid utgången av 2025. Intäkterna för andra kvartalet översteg 11,5 miljarder dollar, fjorton gånger mer än ett år tidigare, och bolaget redovisade ett positivt justerat rörelseresultat. Investerare väntar sig en årlig intäktstakt på 100 till 120 miljarder dollar vid årets slut, och bolaget självt räknar med intäkter på 190 till 200 miljarder dollar 2028.
Vid en notering till 2 000 miljarder dollar skulle den som köpte i februari ha fått omkring fyra och en halv gånger pengarna på åtta månader, med hänsyn till de nya aktier som har getts ut sedan dess, och den som deltog i majemissionen ungefär dubbla dem. Den som köper på börsen betalar knappt 20 gånger den intäktstakt som väntas vid årets slut, och omkring 30 gånger den nuvarande.
Som jämförelse har AI-relaterade börsbolag som Palantir och Nebius i år värderats till 50 till 70 gånger sina historiska intäkter. Det är ingen orimlig multipel för ett bolag med den tillväxten, men den förutsätter att intäkterna fortsätter att växa i ungefär den takt bolaget självt räknar med.
OpenAI väljer att vänta
OpenAI har valt en annan väg. Bolaget tog i mars in 122 miljarder dollar till en värdering av 852 miljarder, och förhandlar nu enligt Bloomberg om minst 30 miljarder dollar till en värdering kring 1 400 miljarder. Rundan beskrivs som en bryggfinansiering sedan Sam Altman sagt att en notering i år vore oklokt, och börsintroduktionen planeras nu till 2027.
Intäkterna växer snabbt även här. Enligt Financial Times var den årliga intäktstakten omkring 50 miljarder dollar i slutet av september, mer än dubbelt så hög som vid årsskiftet. Siffran är inte helt jämförbar med Anthropics, som även räknar in försäljning via molnpartner. Kostnaderna växer också. Under första kvartalet hade bolaget enligt The Information ett negativt kassaflöde på 3,7 miljarder dollar, mot intäkter på 5,7 miljarder.
Det intressanta för en sparare är beslutet att vänta. Varje kapitalrunda före noteringen är ett tillfälle där värderingen höjs utan att aktien handlas på börsen. Går värderingen från 852 till 1 400 miljarder dollar på ett halvår, som förhandlingarna antyder, är det en uppgång på drygt 60 procent som börsens köpare aldrig får ta del av.
Uppsidan har ett pris
Det vore fel att dra slutsatsen att det alltid lönar sig att köpa före noteringen. Klarnas värdering föll med mer än 80 procent mellan 2021 och 2022, och AI-bolagens värderingar vilar på antaganden om intäkter som ännu inte finns. Köpare på den onoterade marknaden betalar ofta en premie mot den senaste emissionen, äger ibland via fondstrukturer med avgifter och kan inte räkna med att få sälja när de vill.
Den som köpte Anthropic på den onoterade marknaden vid 1 500 miljarder dollar har en betydligt mindre marginal än den som köpte i februari. Exemplen i den här krönikan hör dessutom till de mest framgångsrika bolagen på marknaden. Många onoterade bolag når aldrig börsen, och det finns ingen statistik som visar hur köp före noteringen går i genomsnitt.
Mönstret från förra krönikan står sig ändå. Den som köpte SpaceX före noteringen har fått flera gånger pengarna, medan den som köpte på börsen har fått en betydligt mindre del av resan. Noteras Anthropic till 2 000 miljarder dollar och OpenAI till mer än 1 400 miljarder, har den största delen av värdeökningen även där tillfallit ägarna före noteringen, som också har burit risken under tiden.
Slutsatsen är inte att börsens köpare gör dåliga affärer. De får en allt mindre del av resan, eftersom en allt större del av värdeökningen nu sker innan aktien går att köpa på börsen.
/Oden Vallien
Oden Vallien är grundare och VD för Accumeo, en plattform där privatpersoner och institutioner köper och säljer aktier i onoterade bolag.
Oden Vallien
Laddar kommentarer…