Redeyes gaminganalytiker: Embracer och Stillfront inte högt värderade just nu
De svenska gamingbolagen Embracer och Stillfront är attraktivt värderade just nu, anser Redeyes gaminganalytiker Danesh Zare. Han ser flera intressanta trender på spelmarknaden och tror att den förhöjda aktivitetsnivån är av mer permanent karaktär än vad vissa befarar.
- Det är mycket som händer nu i gamingsektorn, och som underhållningsform är den oslagbar. Den är också väldigt billig vilket kan förklara det vi har sett under coronapandemin, säger Danesh Zare i en intervju.
Redeye har bevakat gamingbranschen i flera år. Under förra året tog analyshuset in Danesh Zare, med en bakgrund som ingenjör, för att bevaka sektorn. Han täcker ett antal bolag tillsammans med Redeye-veteranen Tomas Otterbeck.
Spelbranschen växte kraftigt redan innan coronapandemin, men framfarten accelererades definitivt av covid-19.
- Det som gör det så intressant är att coronapandemin skapade så många nya spelare. Marknaden växte enormt under förra året. Jag tror att tillväxten är av mer permanent karaktär vilket förstärks när man talar med bolagen, säger Danesh Zare.
- Vi ser också att användarbasen blir allt äldre. Det här är första gången du har spelare som är 30 till 40 år gamla som har växt upp med gaming. De utgör en köpstark och väldigt intressant kundgrupp, framhåller Redeye-analytikern.
Trots att vissa spelare spenderar väldigt mycket pengar - inom mobilspelsvärlden kallas dessa i folkmun för valar - poängteras det att underhållningsformen är väldigt billig, vilket kan vara en bidragande orsak till utvecklingen under coronapandemin.
- Under coronapandemin hade du mycket tid, men du kanske inte hade mycket pengar om du var permitterad eller liknande. Man sparade gärna pengar, man visste inte vad som skulle hända i framtiden. I de tillfällena kan man vända sig till gamingvärlden där du kan spela spel som League of Legends i flera hundratals timmar utan att plöja ned en krona, förklarar Danesh Zare.
En fråga på mångas läppar i finansmarknaden är hur "coronadopad" aktivitetsnivån i spelbranschen är för tillfället.
Som bakgrund uppskattas de globala unika nedladdningarna på de två största appbutikerna Apple App Store och Google Play ha sjunkit under april med 15,4 procent i årstakt till 4,6 miljarder. Samtidigt ökade användarnas utgifter på mobilspel med 10,8 procent till totalt 7,2 miljarder dollar, vilket gör det svårare att dra några slutsatser. Siffrorna har begärts från analystjänsten Sensor Tower.
- April 2020 markerade höjden på den första coronavågen, med många länder i lockdown. Under den här tiden flockades spelare till mobiltelefonerna och laddade ned rekordmånga spel, en siffra som inte har matchats sedan dess. Mobilspelsmarknaden är dock fortsatt vid god hälsa, förklarar Sensor Tower-strategen Craig Chapple i en skriftlig kommentar.
Spelaraktiviteten på den största gamingplattformen Steam under april var samtidigt i linje med föregående månad. Det markerar ett avbrott i den sekventiella tillväxten, men det ska tilläggas att vinterhalvåret tenderar vara säsongsmässigt starkare.
Danesh Zare medger att det kan bli svårt att slå de högsta topparna under det andra och tredje kvartalet förra året, men ser ett större värde i antalet nya människor som upptäckt underhållningsformen.
- Om man intar en mer långsiktig hållning på gamingmarknaden kommer man under under 2021 växa från en större bas av spelintresserade människor. Att Q2 2021 blir lite sämre year-on-year är tämligen ointressant, resonerar Redeye-analytikern.
För Redeyes räkning bevakar Zare ett antal av de största gamingbolagen på den svenska börsen, men även mindre namn inom sektorn.
- Jag skulle säga att de som får mest medial uppmärksamhet är de förvärvsdrivna gamingbolagen, och det är inte av ondo. Det är fantastiskt att kunna bevittna till exempel Embracers resa som gått om speljätten Ubisoft i marknadsvärde, konstaterar Zare.
Mobilspelsjätten Stillfront, som är under bevakning av Redeye, rapporterade i förra veckan. Trots att siffrorna för det första kvartalet kom in bättre än väntat låg marknadens fokus på guidningen för det andra kvartalet, med förväntat negativ organisk tillväxt.
- Jag ser ingenting i bolaget som förklarar den svaga kursutvecklingen i år. Det vi ser är svåra jämförelsesiffror i det andra kvartalet på grund av coronapandemin, valutamotvind och en kortsiktig marknad, säger Zare och tillägger att börsklimatet har varit allmänt tufft för de svenska gamingbolagen.
- Är man långsiktig inser man att Stillfront är inte dyrt nu.
Redeye har ett motiverat värde för aktien om 125 kronor i sitt basscenario. Aktien står i dag i cirka 79 kronor, strax under deras bearscenario innehållande mer pessimistiska antaganden.
Finns det anledning att revidera bear-caset för Stillfront?
- Vi baserar inte våra riktkurser på hur marknaden utvecklar sig i det korta perspektivet, utan de baseras på våra prognoser. Vi har mycket svårt att se att bolaget skulle utvecklas sämre än antagandena i det scenariot, svarar Zare.
G5 är ett annat spelbolag som Redeye bevakar, men där är Tomas Otterbeck huvudansvarig analytiker. Aktien har varit väldigt volatil den senaste tiden och steg kraftigt på nyheten att Microsoft Store sänker sin avgift från 30 procent till 12 procent, för att sedan rasa på delårsrapporten.
I skrivande stund är G5-titeln Hidden City på fjärde plats över de mest populära titlarna på plattformen. Bolagets vd Vlad Suglibov konstaterade att sänkningen skulle få en väldigt positiv effekt på bolaget.
Danesh Zare ser positivt på beskedet från Microsoft och tror att det så kallade plattformskriget kommer gynna spelutvecklare.
- Det finns ett starkt signalvärde i det här. Jag har länge pratat om att "content is king". Har du starka IP:n kommer du bli approcherad av många olika aktörer och kunna monetisera det på olika sätt. Plattformskriget handlar om att knyta till sig bra content så det är inte bara en sänkning av distributionsavgiften, understryker Zare.
Analytikern menar att det är en tidsfråga innan de största distributionskanalerna inom de olika vertikalerna sänker sina avgifter.
- Det är högre konkurrens på PC, eftersom det är en öppen plattform. Att prispressa på mobilsidan blir svårare, men jag tror ändå det kommer. Apple och Google har redan sänkt deras distributionsavgift för mindre förläggare, poängterar Zare och tillägger att plattformskriget kommer gynna spelutvecklare på fler än ett sätt.
PC-versionen av Borderlands 3, ett spel från Embracers storförvärv Gearbox Entertainment, var exempelvis tidsexklusivt på Epic Games plattform i drygt ett halvår. För det betalade Epic Games 146 miljoner dollar, enligt färska dokument från rättegången mellan Fortnite-skaparen och Apple.
Redeye ställer sig positiva till Embracer, i likhet med det övriga analytikerkollektivet. Analyshuset ser ett basvärde om 310 kronor i det Lars Wingefors-ledda bolaget, vilket innebär en uppsida om cirka 25 procent från dagens kursnivåer.
- Embracer har den bredaste pipelinen i hela spelbranschen. Det är väldigt svårt att bedöma potentialen i många av spelen, men du har en sådan optionalitet i att bygga och utveckla IP:n samtidigt som ROI (avkastning på investerat kapital, reds. anm.) är hög på mindre titlar, betonar Zare.
Han använder Embracer-succén Valheim som exempel, vilket utvecklades av blott fem personer i Skövde och har sålt flera miljoner exemplar.
- Den här pipelinen kommer fortsätta att utvecklas. Eftersom de har så många IP:n och så mycket data kan de ta välgrundade beslut för att fylla pipelinen med nya titlar och uppföljare i framtiden. Därför tycker jag att riskerna är väldigt låga i Embracer samtidigt som uppsidan är fortsatt hög, säger analytikern.
- Värderingen är inte hög heller. Du har redovisningsstandarden K3 som gör att lönsamheten inte riktigt syns ännu, och de höga investeringarna tynger även operationell ebit. Sedan har du en stor optionalitet i förvärv som av naturliga skäl inte går att pensla in i estimaten.
- Det blir svårare att växa i takt med att Embracer blir större, men tittar man på de största spelbolagen i branschen med betydligt smalare pipelines inser man att de organiska tillväxtutsikterna är väldigt goda, säger analytikern.
Finns det ingen risk att andra bolag försöker kopiera Embracers förvärvsmodell?
- Det är rätt svårt att kopiera Lars Wingefors, som ofta anges som orsak till varför man går med i Embracer-koncernen. Jag kan nästan garantera att Gearbox Entertainment har blivit ganska uppvaktade av de största aktörerna i branschen, inklusive Take-Two.
Zare är dessutom av uppfattningen att marknaden är så pass stor och inrymmer så många olika segment att det finns gott om plats för flera serieförvärvare.
- Visst, det blir lite konkurrens vilket kan trissa upp priserna och multiplarna men Lars Wingefors tävlar inte på pris, resonerar gaminganalytikern.
Han påpekar att aktien kan öka flertalet gånger härifrån givet börsvärdena för stora branschaktörer så som Take Two Interactive och Activision Blizzard - trots betydligt färre spel i pipelinen.
Bland de mindre spelbolagen täcker Danesh Zare bland annat börsnykomlingen Media Games & Invest (MGI).
Aktien har trotsat det relativt svaga sentimentet bland spelbolagen och är upp över 110 procent sedan årsskiftet. Alldeles nyligen tog bolaget in 900 miljoner kronor i en riktad nyemission för att kunna kapitalisera på förvärvsmöjligheter i marknaden.
- Det är också en M&A-story. De har förvärvat ungefär 30 bolag fram till i dag. Det som gör att MGI unika är att de satsar på MMO-spel vilket är en väldigt intressant och lönsam nisch. De förvärvar även bolagen till attraktiva multiplar, uppger Zare.
MGI uppges ha en enormt hög life time value, LTV, på sina spelare. Majoriteten av intäkterna kommer från användare som spelat titlarna i över fem år, vilket innebär en god "stickiness".
Bolagets mediasegment anses vara ett annat utmärkande drag, vilket står för cirka 50 procent av intäkterna. Enheten ses som en naturlig hedge till spelverksamheten, där de olika dynamikerna kan balansera varandra.
- Det finns otroliga synergier mellan de här benen. De marknadsför sina egna spel i det egna annonsnätverket, men annonserar även åt andra spelbolag. MGI har en väldig know-how på området och mycket egen data om kunderna. Det skapar en konkurrensfördel, särskilt i dagens läge med den nya iOS-funktionen IDFA.
Analytikern ser även positivt på det faktum att MGI har en väldigt riskavert ledning.
- MGI utvecklar inte spel från grunden. Det betyder inte att de inte sysslar med spelutveckling, men det handlar mer om att göra användarna nöjda med kontinuerliga uppdateringar. Det gör att risken i caset är väldigt låg, säger analytikern som ser en uppsida om strax över 30 procent i sitt huvudscenario.
